BCE, il Tpi non chiarisce se e quando l’Italia sarà “salvata” dall’Europa in casi di emergenza

Il Tpi lanciato ieri dalla BCE non ha chiarito se, quando e come l’Italia potrà essere salvata economicamente da Bruxelles nel momento del bisogno. Questo ha portato spread e Btp a schizzare rapidamente verso l’alto, specie dopo che Draghi si è dimesso e le incognite sul futuro del Bel Paese si sono moltiplicate. Ad analizzare scenari possibili ed eventuali su Italia ed Eurozona è Azad Zangana, Senior European Economist and Strategist di Schroders.

La Banca Centrale Europea ha aumentato i tassi di interesse per la prima volta in 11 anni e lo ha fatto con urgenza. Nonostante avesse segnalato un rialzo di 25 punti base nel corso dell’ultima riunione del Consiglio direttivo, la BCE ha optato per un aumento più aggressivo di 50 pb, portando il tasso sui depositi a zero, il tasso di rifinanziamento principale allo 0,50% e il tasso sulle operazioni di rifinanziamento marginale allo 0,75%. La mossa è storicamente significativa in quanto pone fine all’era dei tassi di interesse negativi, iniziata in modo controverso nell’estate del 2014. Ad analizzare il tutto è Azad Zangana, Senior European Economist and Strategist di Schroders.

La BCE ha dichiarato che l’aumento è giustificato dai preoccupanti sviluppi sul fronte inflazionistico, compreso il deprezzamento dell’euro. L’inflazione ha toccato un nuovo record per l’Unione monetaria, raggiungendo l’8,6% annuo a giugno.

La BCE ha inoltre sottolineato che, sebbene gli indicatori economici suggeriscano un rallentamento della crescita, il mercato del lavoro rimane molto solido e la disoccupazione ai minimi storici. Ciò comporta il rischio di un aumento dei salari in risposta all’aumento dell’inflazione, che potrebbe far salire ulteriormente la pressione sui prezzi. Un rallentamento della domanda è, quindi, giustificato.

Gli investitori sono stati un po’ sorpresi dall’entità dell’aumento dei tassi. Le previsioni del consensus si aspettavano un aumento di 25 pb, ma i mercati monetari avevano prezzato un aumento di 40 pb, il che suggeriva una probabilità del 60% di un aumento finale di 50 pb. È interessante notare che, nonostante la mossa più da falco, l’euro è sceso rispetto al rally iniziale nei confronti della maggior parte delle altre valute, mentre i rendimenti dei titoli di Stato sono anch’essi scesi, causando preoccupazioni.

Ciò potrebbe essere dovuto al fatto che la BCE ha di fatto annullato la sua precedente promessa di aumentare i tassi di interesse di 50 punti base nella riunione di settembre se le condizioni dell’inflazione non fossero migliorate. Il cambiamento di linguaggio non esclude un altro aumento dei tassi simile, o addirittura maggiore, ma aumenta il rischio che a settembre i tassi d’interesse possano finire esattamente dove erano stati previsti in precedenza.

L’orientamento più dovish per settembre potrebbe essere parte del compromesso all’interno del Consiglio direttivo per un aumento più rapido. La BCE dichiara che dipenderà dai dati che emergeranno di riunione in riunione, il che potrebbe significare che bisogna aspettarsi ancora numerosi aumenti. La dichiarazione della Banca ha anche suggerito che la mossa di oggi non ha un impatto sul livello finale in cui si assesteranno i tassi di interesse, anche se la Presidente della BCE Christine Lagarde ha ammesso che il comitato non sa quale sarà il punto di arrivo, ovvero il “tasso terminale”. Sanno solo che i tassi di interesse sono destinati a salire ancora.

Uno dei vincoli all’aumento dei tassi di interesse che la BCE discuterà apertamente è l’impatto sugli Stati membri più deboli, spesso chiamati “periferici”. L’Italia, in particolare, è stata messa al centro dell’attenzione perché gli investitori hanno chiesto un prezzo più basso (un rendimento più alto), per compensare i fondamentali più rischiosi, soprattutto dopo che la BCE ha terminato il proprio sostegno parziale attraverso i programmi di QE.

In occasione dell’ultima riunione ufficiale, la BCE ha annunciato l’intenzione di utilizzare le attività in scadenza del programma di acquisto di emergenza per le pandemie (PEPP) per impedire un ulteriore allargamento degli spread. Questo non è stato sufficiente, all’epoca, per impedire ai vigilantes delle obbligazioni di far salire i rendimenti italiani. La BCE è poi tornata a riunirsi d’urgenza il 15 giugno per disegnare un nuovo strumento anti-frammentazione che avrebbe integrato il reimpiego degli asset del PEPP.

La BCE ha presentato il nuovo strumento denominato Transmission Protection Instrument (TPI), che sarà utilizzato per bloccare efficacemente l’allargamento degli spread obbligazionari. Nel tentativo di scoraggiare battaglie legali (che quasi certamente seguiranno), è stata aggiunta una lunga lista di criteri e “salvaguardie” poco trasparenti e in gran parte privi di significato. Tuttavia, come ha chiarito la Lagarde, la discrezionalità ultima spetta al consiglio di amministrazione.

Ciò che conta per gli investitori è che al momento non è stato posto alcun limite all’utilizzo di questo strumento, ma d’altra parte non c’è alcun impegno per quanto riguarda le dimensioni del fondo. Dalla reazione del mercato sembra che gli investitori non siano rimasti impressionati. Lo spread tra i rendimenti dei titoli di Stato italiani e tedeschi a 10 anni si è allargato dopo l’annuncio. È chiaro che la BCE spera che il TPI sia simile al programma di operazioni monetarie definitive (OMT), uno strumento che era stato presentato dal precedente presidente della BCE, Mario Draghi, nel 2012, per aiutare i governi periferici e che alla fine si è riusciti a non utilizzare.

Il ruolo di Draghi nell’aiutare la crisi del debito italiano è iniziato più di dieci anni fa, ma sembra che stia volgendo al termine. Gli investitori si sono concentrati molto sulla risposta della BCE in seguito al sostanziale deterioramento della situazione politica in Italia.

Il primo ministro italiano Mario Draghi ha presentato le sue dimissioni per la seconda volta in una settimana, dopo aver perso inizialmente l’appoggio del Movimento Cinque Stelle dalla coalizione di governo, per poi dimettersi nuovamente non avendo ottenuto un voto di fiducia in Parlamento, richiesto dal presidente Mattarella.

Le elezioni si sarebbero dovute tenere nella primavera del prossimo anno. L’aspetto negativo di queste elezioni anticipate è che probabilmente ridurranno il tempo a disposizione del governo per redigere il bilancio in autunno e quindi è improbabile che vengano apportate modifiche significative a livello fiscale e di spesa. Questo potrebbe mettere a rischio il tentativo dell’Italia di soddisfare la Commissione europea per sbloccare la prossima tranche di finanziamenti del programma NextGenEU.

Gli ultimi sondaggi danno Fratelli d’Italia in testa, rendendo la leader del partito Giorgia Meloni, favorita per diventare il prossimo e primo ministro donna. Tuttavia, il partito nazionalista populista di destra si scontrerà sicuramente con l’Unione Europea, il che preoccupa gli investitori.

In passato Fratelli d’Italia aveva chiesto una rinegoziazione dei trattati dell’eurozona e dell’UE, posizione forse non così estrema come, ad esempio, quella del partito “Italexit” (autoesplicativo). Probabilmente non è comunque la direzione migliore da prendere in un momento in cui l’UE offre circa il 5% del PIL italiano in nuovi finanziamenti per gli investimenti e la BCE sovvenziona pesantemente il debito italiano.

In conclusione, la BCE dovrebbe continuare ad aumentare i tassi di interesse a un ritmo costante e accelerato per ridurre il rischio che l’inflazione si radichi. Secondo le nostre previsioni, il tasso di interesse di rifinanziamento principale dovrebbe raggiungere l’1% entro la fine dell’anno, ma ora sembra che un obiettivo dell’1,5% possa essere più appropriato. Gli sconvolgimenti politici in Italia reintrodurranno la volatilità dei mercati e metteranno sicuramente alla prova la determinazione della BCE su quando (più che se) interverrà per salvare ancora una volta l’Italia.